腾讯Q2：AI投入改写利润表，资本开支激增176%

腾讯2026年第二季度财报显示，当季总收入2048亿元，同比增长11%；Non-IFRS经营盈利756亿元，同比增长9%，经营利润率从去年同期的38%降至37%。增长仍在，但AI投入的代价已集中显现。

资本开支528亿元，同比增长176%，约为去年同期的2.8倍，高于市场预期；自由现金流转负至-138亿元。管理层解释，负现金流主要因AI算力采购的大额预付款约514亿元，剥除后自由现金流为376亿元。当季经营现金流527亿元，主营业务仍在产出现金。

AI投入对利润的影响可量化：剥除Hy系列模型、元宝、CodeBuddy、WorkBuddy及小微等新AI产品的影响后，经营盈利为861亿元，同比增长19%，经营利润率从39%升至42%。两组数据间约105亿元的差额，大致对应AI业务本季对利润的拖累。

马化腾在财报中提出“智能、应用、基础设施”三层并进的框架。智能层对应模型能力，Hy3正式版于7月发布，按OpenRouter的token消耗量计，推出以来持续位列全球前三。应用层对应产品落地，WorkBuddy PC端月访问量6月达2097万次，居国内首位，超过字节跳动Trae和阿里QoderWork两者之和。

在算力配置上，腾讯选择与部分云服务商不同的路径。首席战略官James Mitchell表示，当前算力需求旺盛、租赁价格上涨，完全可以将算力出租给第三方以短期收回折旧，但“腾讯在做一场完全不同的博弈”。新增算力优先投入自研模型训练和自研AI应用部署。

刘炽平补充，算力使用优先级是“先自建模型，再开发应用，最后对外出租”。部分已下达的算力订单若对外出售，可获得较采购价高30%以上的利润，但腾讯放弃短期套利，押注长期回报。

三大收入板块本季均录得正增长。增值服务收入984亿元，同比增长8%，其中本土市场游戏收入473亿元，同比增长17%，主要受《三角洲行动》《无畏契约》《无畏契约：源能行动》及《洛克王国：世界》四款产品驱动。

营销服务收入436亿元，同比增长22%，为三大板块中增速最高，增长来自AI驱动的广告推荐模型优化、智能投放产品矩阵腾讯营销AIM+升级，以及微信生态内闭环营销能力的整合。

金融科技及企业服务收入603亿元，同比增长9%，企业服务收入增长主要来自云服务，受益于AI相关服务需求增长、国际市场扩张及定价环境改善。但云业务收入增速尚未与资本开支增速匹配，算力投入的变现仍处早期。

WorkBuddy是腾讯在AI应用层投入最重的产品，自2026年3月发布以来用户增长迅速。据易观分析，其PC端月访问量6月达2097万次，居国内首位。财报提及，WorkBuddy实现了快速的用户增长和健康的用户留存率，用户付费意愿强烈。

James Mitchell披露，WorkBuddy付费用户的毛利率以及腾讯模型服务的毛利率，“已经可以和腾讯云整体的毛利率相媲美”。他同时指出，国内Token价格低，但Token生产成本“也极低，远低于外界的普遍认知和预估”，因此Token业务在低价环境下仍能保持正毛利。

不过，WorkBuddy整体毛利率低于付费部分，因为包含大量免费用户，腾讯以免费额度补贴市场份额增长。当前盈利信号主要来自付费用户群体，整体盈利仍需用户规模扩大和付费转化率提升。

腾讯的AI投入逻辑在战略层面可以成立：存量业务现金流支撑AI基础设施建设，再通过模型能力和应用产品的领先地位获取长期回报。但投入与回报之间存在几个需要跟踪的风险。

一是资本开支的强度和持续性。528亿元远超市场预期，管理层暗示后续仍将保持高强度。刘炽平坦承，现阶段AI投入策略“灵活动态”，会保持审慎，但“如果明确看到爆发式增长机会，就会加大投放力度”，意味着资本开支峰值可能尚未出现。二是竞争格局，WorkBuddy暂时领先，但字节跳动Trae、阿里QoderWork等竞品仍在快速迭代；微信AI助手“小微”仍处于小范围灰度测试。

三是自由现金流的波动。管理层提供了“剥除预付款后376亿元”的口径以缓解市场疑虑，但负自由现金流本身仍需解释。截至期末，腾讯持有总现金5112亿元，上市投资组合公允价值4872亿元，财务弹性充足。后续需跟踪AI产品收入贡献占比、WorkBuddy付费转化率、资本开支边际变化，以及云业务收入增速能否与算力投入形成正向匹配。